導讀
新年伊始，中國鐵路總公司和中國兵器工業集團即表態將開展混改，中央定調的混改七大領域已有兩大領域的代表性央企宣布了混改路線圖，預計民航和通信緊隨其后，其他領域的央企混改計劃也將陸續公布。
摘要
混改為國改的突破口，七大領域邁出實質步伐。中央經濟工作會議明確混改是國改突破口，混改要在電力、石油、天然氣、鐵路、民航、電信、軍工等領域邁出實質性步伐。突破口意味著混改的優先級高于國改的其他方面。16年，圍繞《關于深化國有企業改革的指導意見》，先后出臺了7個專項配套文件，國資委還會同有關部門出臺了36個配套文件，國改的“1+N”文件體系基本完成，未來國改重點就是狠抓改革方案落實。
混改可提升效率、打破壟斷、推動經濟結構轉型。1）混改可有效提升國企績效。社會資產引入到國企后，將改善資本結構，改進公司治理，明確效率導向，提升國企經營績效；2）混改有利于打破壟斷，打破民資行業準入的“天花板”、“玻璃門”。增強民企信心，激發民間投資；3）混改是供給側改革的重要抓手，有利于推動經濟結構轉型、“三去一降一補”目標的實現。混改吸引民企外資入股，提升治理效率，整合資源，有助于補短板。混改吸引社會資產參股，降低國企的資產負債率，有助于去杠桿。
央企混改推進較快，兼并重組為核心，地方國企混改進度不一，提高資產證券化率是重點。上市公司混改央企占比高達30%，央企混改以兼并重組為核心，央企數量已降為102家，17年將壓縮到100家以內，十三五期間仍將繼續下降。至今，共有近20個省市出臺地方混改指導文件，其中廣東、上海、山東、北京已進行混改的上市公司的比重高，分別為13%、11%、7%、6%，推行進度較快。大多數省份均提出資產證券化率目標，提高混合所有制企業比例。湖南、重慶的國企資產證券化率目標最高，要求2020年達到80%，一般為50%左右。
聯通混改示范，混改加速推進，把握三大行業、四大區域機會。聯通、中石油、中石化混改取得階段性成果，17年將大力推廣，壟斷行業的混改值得重點關注。國資委提出民航、電信、軍工三行業作為壟斷改革的重點，其他領域和行業的國企混改也值得關注。地方混改看點主要來自于當前推進速度已較快，未來有明確思路的省市，如廣東、上海、山東、北京等。
風險提示：混改進度不及預期。
目錄
1 混改為國改的突破口，方案密集出臺
1.1 混改已確立為國企改革的突破口
1.2 2017國企改革將實質性突破見效
1.3 國企改革的框架體系已初步搭建完成
2 混改具有突破性和帶動性，已取得一定進展
2.1 混改可提升績效、打破壟斷、推動經濟結構轉型
2.2 央企混改推進較快，以兼并重組為核心
2.3 地方國企混改進度不一，提高資產證券化率是重點
3 2017年國企混改將加速，把握三大行業、四大區域機會
3.1 軍工、民航、通信是混改三大排頭兵，央企兼并重組是重頭戲
3.2 聯通混改示范，混改縱深推進
3.3 廣東、上海、山東、北京，地方國企混改四大區域機會
正文
1 混改為國改的突破口，方案密集出臺
1.1 混改已確立為國企改革的突破口
2016年12月14至16日召開的中央經濟工作會議提出，深化國企國資改革，要有重點突破。混合所有制改革是國企改革的重要突破口，國企混改要在電力、石油、天然氣、鐵路、民航、電信、軍工等領域邁出實質性步伐。
國有重點大型企業監事會主席季曉南表示，2017年電力、石油、天然氣、鐵路、民航、電信、軍工等七個領域的改革必須邁出實質性步伐，國資委提出將民航、電信、軍工這三個行業作為壟斷改革的重點，相信這三個行業的改革將加速。新年伊始，繼通信、石油之后，中國鐵路總公司表態將開展混合有所制改革，中國兵器工業集團發布了關于發展混合所有制經濟的計劃，預計其他領域的央企混改計劃將陸續公布。
在此之前2016年9月28日，劉鶴主持召開的發改委混改試點專題會上，首提“推進混合所有制改革是深化國企改革的重要突破口”。近期發改委表態要在關乎國計民生和經濟安全的重要領域加快推進混改，說明混改已進入深水區，且將出臺大型央企集團層面的混改試點方案。
“突破口”的這一提法意味著混合所有制改革的優先級將高于國企改革的其他方面，是國企改革的新提法，也是對混改的新定位。用實際行動完成國有資本與民間資本、社會資本、外資資本的混合成為國企改革的重點，是對整個國企改革具有突破性、帶動性作用的改革。
中央經濟工作會議對國企改革的部署具有很強的整體性和針對性，關鍵是要在重要領域和關鍵環節取得實質性突破，當前及今后一個時期，國有企業改革重點就是狠抓文件體系的落實落地。
1.2 2017國企改革將實質性突破見效
2017年是“十三五”規劃實施之年，是深化供給側結構性改革之年，也是國企等經濟改革加快之年。國企改革，作為關鍵性的重大市場化改革仍然排在改革的首位。
2016年12月9號中央政治局會議要求“加快推進國企、財稅、金融、社保等基礎性關鍵性改革”，較之前“財稅、金融、國企等重大改革”的提法，國企改革的地位提升明顯。同日，國資委在媒體通氣會上表示明年將是國企改革見效年。
2017年是實施供給側結構性改革的深化之年，國企改革作為供給側結構性改革的重要內容和重要動力也必須取得實質性突破。2017年國企實質性改革步伐將大于2016年，混改、混改企業員工持股、國有資本投資運營公司組建等將加速推進，將加大力度推動重組合并，以落實國企改革文件，解決相關問題：一，要解決深化國企改革的動力問題，使國企經營管理者和廣大職工有改革的動力和壓力；二，要解決深化國企改革的授權問題，使愿意改革的國企、國企負責人和地方具有相應的權力；三，要抓緊制定國企改革權力清單和負面清單，使推進國企改革的責任主體明確自己的職責；四，要解決改革的容錯機制問題，在程序合規情況下，鼓勵地方、國企能根據中央精神，結合自身實際，積極進取，勇于突破，大膽改革。
1.3 國企改革的框架體系已初步搭建完成
2015年9月，中共中央、國務院《關于深化國有企業改革的指導意見》頒布實施，明確了國企改革的“1+N”體系。
2016年國企改革主要是圍繞完善文件體系、重點領域試點、面上普遍推開三方面展開。2016年是國企改革文件體系出臺完善年、重點領域改革試點鋪開年、面上改革調整普遍推進年。
2016年，圍繞指導意見，先后出臺了7個專項配套文件，國資委還會同有關部門出臺了36個配套文件，國企改革“1+N”文件體系基本完成。“1+N”文件體系及相關細則，共同形成了國企改革的設計圖、施工圖。2016年密集出臺的一系列文件，將國企改革的框架體系基本搭建完畢，為國企改革的實質推動見效打下良好基礎，預計2017國企改革的推進將加速。
2 混改具有突破性和帶動性，已取得一定進展
混改是會對整個國企改革具有突破性、帶動性作用的改革。混合所有制改革源于國企改革，力圖尋找國有制同市場經濟結合的方式。國有和民間資本等交叉持股、相互融合的混合所有制經濟，是我國基本經濟制度的重要實現形式，有利于國有資本放大功能、保值增值、提高競爭力，有利于各種所有制資本取長補短、相互促進、共同發展。
2.1 混改可提升績效、打破壟斷、推動經濟結構轉型
選擇混改作為國企改革的突破口，主要是基于以下考慮：
一，混改可有效提升國企績效。社會資產引入到國企后，將改善資本結構，改進公司治理，明確效率導向，提升國企經營績效，90年代末的國企改革，通過“抓大放小”，國企效率提升明顯，國企利潤增速和利潤率都明顯上升；
二，混改有利于打破壟斷，打破民資行業準入的“天花板”、“玻璃門”。通過混改很多原本門檻較高的行業將逐步向非國有資本開放，非公經濟可通過交叉持股與國企實現優勢互補，國資投資項目允許非公資本參股，破除行政壟斷，放大國有資本的帶動力，對形成國企市場化經營機制、促進產權多樣化等具有牽引作用。這次國企混改的七大推動方向，民企在過去都是很難進入的，混改將增強民企信心，激發民間投資，扭轉民企國內投資大幅下降局面；
三，混改是供給側改革的重要抓手，有利于推動經濟結構轉型、“三去一降一補”目標的實現。對去杠桿，混改將吸引社會資產參股，擴大國企的再投資能力，做大國有資產總規模，降低國企的資產負債率，達到去杠桿目的。對補短板，民資的機制更靈活，市場感覺更敏銳，有利于行業短板的補齊，從歷史上看，中國制造業民資占比高，市場競爭力強貨物貿易順差，服務業民資占比低服務貿易逆差。
2.2 央企混改推進較快，以兼并重組為核心
央企層面的國企改革推進速度較快。據統計，自2013年底至今，A股市場上市公司已公布混改方案或已實施混改的，央企占比高達30%。在石油、民航、電力、電信等領域，央企的混改已有所推動。2014年2月，中國石化即在油品銷售業務引入社會和民營資本，實現混合經營。2015年和2016年7月，東方航空分別引入達美航空和攜程作為戰略投資者。2015年11月，南方電網在深圳前海成立混合所有制供電公司。2016年10月，聯通集團被列入混合所有制改革首批混改試點后，先后與百度、阿里巴巴等互聯網公司簽署戰略合作框架協議。
當前央企層面的國企混改，以兼并重組為核心。主要沿著四路徑展開：一，強強聯合、橫向重組；二，優勢互補、縱向合并；三，集中資源、專業整合；四，內部整合、外部并購。隨著寶鋼武鋼重組合并為寶武鋼鐵，央企數量已降為102家，2017年目標是壓縮到100家以內，十三五期間，央企數量料仍將繼續下降，一方面可化解過剩產能，推動供給側改革；一方面，可增強央企的市場競爭力，維護產業和國家安全，實現國有資產保值增值，改善企業結構。
首先央企合并可以增加市場集中度，強強聯合后的央企將利用其自身充裕的資源在全球市場展開競爭，提高其在國際市場上的地位和影響力；其次央企合并后的規模效益突出，通過行業和產業鏈的整合，使企業的綜合效益大大增加；最后，配合“一帶一路”等走出去戰略，央企合并將大大減少中國企業在國際市場上的惡性競爭，減少同行相軋、惡意壓價等行為，改善中國企業的經營生態。
當前存在的央企和已合并重組的央企中，直接涉及民生領域、競爭性行業的并不多，大多數是集中在關鍵戰略性領域，主要有軍工、鋼鐵有色、交通運輸、航空等，這些領域央企的強強聯合不僅可以減少不必要的內部競爭，淘汰過剩產能，提升國際競爭力，而且可以在國際市場上反制跨國公司的惡意收購，更好地維護國家產業和國防安全。
2.3 地方國企混改進度不一，提高資產證券化率是重點
截止到目前，共有近20個省市出臺地方發展混合所有制經濟的指導文件，但各地區國企混改的推進力度和進度不一。據統計，廣東、上海、山東、北京等地區已進行混改的上市公司的比重高，占比分別為13%、11%、7%、6%，說明混改的推行進度較快，并且產生了一些創造性的模式，如上海創設國企改革ETF基金、山東將3家省出資國企集團30%股權一次性劃轉社保基金理事會、遼寧國資探索股權劃撥充實社保等。
在央企混改試點推出后，大多數省份均提出了提高省屬集團資產證券化率，提高混合所有制企業比例的目標。湖南、重慶的國企資產證券化率目標最高，要求在2020年達到80%，一般省份的國企資產證券化率目標為50%，相較于當前的資產證券化率還有提升空間。據悉，整體上市將成為推進國企混改的著力點，集團公司全部資產或絕大部分資產能進入上市公司的應盡可能進入，集團公司有多個主業的，可以裝入不同的上市公司，以獲取最大的“上市紅利”和資產增值。
3 2017年國企混改將加速，把握三大行業、四大區域機會
2017年國企重要領域實質性改革步伐將大于2016年，混合所有制改革、混改企業員工持股、國有資本投資運營公司組建等加速推進，重組合并加大力度。2016年國企改革主要集中于全面進行試點，很多重點難點尚未破題，影響國企活力和競爭力的不少體制障礙仍亟待破除。
中央經濟工作會議明確國企混改要在電力、石油、天然氣、鐵路、民航、電信、軍工等領域邁出實質性步伐，我們認為其中軍工、民航、通信三大行業的機會尤為突出，推進的力度和進度存在很大超預期的可能。從區域來看，我們看好廣東、上海、山東、北京的地方國企混改。
3.1 軍工、民航、通信是混改三大排頭兵，央企兼并重組是重頭戲
從整體來看，2016年主要是進行混改試點，2017年將進行混改的大力推廣，壟斷行業的混改值得重點關注。混改要打破壟斷，打破民資行業準入的“天花板”、“玻璃門”，壟斷行業要把優質資產拿出來進行混改，以增強民企信心，激發民間投資，扭轉民企國內投資大幅下降局面，而且引入民資進行壟斷行業，也有利于提高企業、行業的效率，提升競爭力，如中國聯通是三大通信公司里經濟效益最差的，2016年半年報顯示，其當期實現營業收入約1403億元，同比下滑3.1%，而約4.47億元的歸屬上市公司股東凈利潤則同比大幅下滑80.6%，或成為央企混改試點第一批企業。
中央經濟工作會議明確，2017年電力、石油、天然氣、鐵路、民航、電信、軍工等七個領域的改革必須邁出實質性步伐，這其中國資委建議民航、電信、軍工三行業作為壟斷改革的重點，其他領域和行業的國企混改也值得關注。
就央企來說，2017年央企兼并重組仍將是重頭戲，央企混改將加速推進。央企兼合重組還將繼續，橫向重組、縱向合并、專業整合等都是可選的模式，加大中央企業集團層面的重組整合，2017年將圍繞“四個一批”，即“鞏固加強一批、創新發展一批、重組整合一批、清理退出一批”的調整思路，進一步推進央企重組整合。央企第一批混改試點企業浮出水面后，第二批混改試點企業也提上日程，相關的企業看點多多。
六家可能進入第一批混合所有制改革試點的央企為聯通集團、東航集團、中國核建、南方電網、中國船舶、哈電集團。中國聯通與阿里巴巴、百度等公司達成深度合作協議；東方航空引入了達美航空和攜程作為戰略投資者；中國核建在2016年9月提出，爭取在3-5年的時間內，在發展混合所有制經濟等方面取得決定性成果；南方電網在深圳前海成立混合所有制供電公司；中國船舶2016年12月黨組會提出若干混改實施原則，在純民品、競爭性強的業務領域進行積極混改，持續做好資產證券化工作，開展員工持股試點工作；哈電集團或探索發展混合所有制經濟的具體模式和途徑。
新年伊始，中國鐵路總公司和中國兵器工業集團即表態將開展混改，中央定調的2017年混改七大領域已有兩大領域的代表性央企宣布了混改路線圖，預計民航和通信緊隨其后，其他領域的央企混改計劃也將陸續公布。
3.2 聯通混改示范，混改縱深推進
中國聯通簽訂戰略合作協議，強強聯合促進共贏。在2016年10月聯通集團或被列入混合所有制改革首批混改試點后，中國聯通先后與百度、阿里巴巴等互聯網公司簽署戰略合作框架協議。
2016年11月2日，中國聯通與百度在青島簽署了戰略合作協議，將以資源置換、技術互補、成果共享等方式在移動互聯網、人工智能、大數據、通信基礎業務等領域開展深度合作。手機百度、百度糯米、百度地圖等產品現階段與聯通各項業務已經有非常緊密的合作，雙方也將在人工智能方面有深度結合。同時中國聯通將為百度提供IDC、ICT、終端定制、渠道等全方位通信服務及資源支持。
2016年1月12日，中國聯通與阿里巴巴在杭州簽署了戰略合作框架協議。根據框架協議，簽約雙方將在國家“互聯網+”行動計劃和大數據發展的規劃綱要下，利用各自的互聯網產業技術、資源和生態優勢，在基礎通信服務、移動互聯網及產業互聯網等領域展開深入合作，加快面向移動互聯網的供給側結構性改革。
聯通與民資BAT的合作可以說是互利共贏：引入BAT，為聯通提供線上客戶。如聯通與騰訊一起推出的“騰訊大王卡”，其賣點就是用戶只需要花19元就可以享受騰訊應用流量全免，這基本覆蓋了一個手機用戶對流量的大部分需求，優惠的價格很容易吸引到大量的用戶，引發賣點。另外由于聯通的連年虧損，為了推廣卻缺乏資金，而BAT正好可以補足這方面的缺憾。同時，BAT民營企業可以在聯通重大決策決定上建言獻策，為國企引入新鮮血液，一定程度上會有助于改善聯通的落后狀況。而對于BAT，其業務都是基于運營商所提供的流量基礎之上，與聯通的合作可控制成本，擴大業務。另外，BAT都是互聯網業務，對于線下業務，聯通可以為之提供豐富的資源。
中石化子公司層面加強混改，引入戰略投資者。2014年2月，中石化對油品銷售業務板塊通過審計評估后進行重組，同時引入社會和民營資本參股，實現混合所有制經營，這標志著油品銷售業務重組引資工作的完成，正式拉開了混合所有制改革的序幕。
2014年9月，中石化旗下的中國石化銷售有限公司將29.99%的股權作價1071億元出讓，引入的25家機構，囊括了工銀瑞信、華夏基金等公募巨頭，中國人壽和生命人壽等保險企業，騰訊控股、海爾、復星國際等的民營資本。同時，中國石化銷售公司與如大潤發、順豐、復星、騰訊等十余家公司簽訂業務框架合作協議，建立戰略合作伙伴關系。
2016年11月，中石化川氣東送天然氣管道有限公司增資引進投資者，中國人壽及國投交通以現金共計228億元認購管道有限公司50%的股權。此次增資將充分挖掘管道有限公司的綜合優勢，通過引入外部投資者，募集川氣東送項目未來發展的資金，能夠推動中石化的業務發展，并促進市場化改革。
中石油積極引入社會資本，多措施促進混改。2014年上半年，中石油開始混改事項，涉及改革方式有重組改制，合資合作等。2014年4月，中石油擴大遼河油田、吉林油田經營自主權試點，以合作區塊為主，并被批準了部分管道資產整合方案。2014年5月，中石油擬通過產權交易所公開轉讓所持東部管道公司100%的股權，引進社會資本。此舉有利促進混合所有制經濟發展，優化公司資源配置和融資結構，實現產權結構多元化。
2015年以來，中石油繼續深化改革。2015年11月，中石油出售中亞管道公司50%的股權，被視為其中游油氣管道板塊改革的“破冰”之舉。2015年12月，中石油發布公告稱，公司與昆侖能源以及昆侖燃氣簽署了股權轉讓協議，中石油將持有的昆侖燃氣100%股權轉讓給昆侖能源。同月，中石油管道平臺重組方案出爐，整合東部管道等三家公司。整合完成后，中國石油對中油管道的持股比例為72.26%，引入的寶鋼股份、新華人壽、雅戈爾等持股比例將分別為3.52%、3.46%、1.32%。
2016年12月，中石油西氣東輸管道公司與廣匯能源簽署框架協議，管道公司將首次向廣匯能源江蘇啟東LNG分銷轉運站實行第三方開放，將大大加速中國天然氣市場化進程。同月，中石油召開全面深化改革領導小組第十五次會議，審議并通過《集團公司市場化改革指導意見》《集團公司混合所有制改革指導意見》，提出在股權結構、治理結構及經營機制方面將繼續優化完善。
“鐵路混改”方向愈加明朗，設計方案等待落地。2017年1月3日，在中國鐵路總公司的工作會議上，提出了《強基達標，提質增效，奮力開創鐵路改革發展新局面》的報告。報告中指出2017年的重點工作，包括了提高鐵路資本經營效益，開展混合所有制改革。其中開展混合所有制改革是響應國務院在2015年10月發布的《關于國有企業發展混合所有制經濟的意見》，《意見》將鐵路作為推進混合所有制改革七大試點領域之一。此外，中鐵總或被列入第二批央企混改試點名單當中。
在1月3日的報告中，中鐵總黨組書記、總經理陸東福明確提出，“將拓展與鐵路運輸上下游企業的合作，采取國鐵出資參股、設立合作平臺公司等方式，促進鐵路資本與社會資本融合發展。探索股權投資多元化的混合所有制改革新模式，對具有規模效應、鐵路網絡優勢的資產資源進行重組整合，吸收社會資本入股，建立市場化運營企業。創新鐵路發展基金發行模式，暢通企業、社會投資鐵路發展基金渠道”。
由于鐵路經營基本面平穩，經營壓力有所上升，疊加管理層換屆落地，工作會議明確指出了混合所有制改革的工作，2017年或是鐵路改革一個窗口期。經過改革，鐵路用地資源將被盤活，土地綜合開發能夠得到發展，可以通過多渠道籌集建設資金，推進鐵路資產證券化。
兵工集團發布指導意見，軍工成混改重點領域。2017年1月4日，中國兵器工業集團公司官網公布，集團公司印發了《中國兵器工業集團公司關于發展混合所有制經濟的指導意見（試行）》，提出集團公司將完善現代企業制度，健全公司法人治理結構，促進企業轉換經營機制，放大國有資本功能，實現國有資本保值增值，實現各種所有制資本取長補短、相互促進、共同發展。
中國兵器工業集團是中國兩大武器裝備制造企業之一，在國防現代化建設中發揮重要作用。集團現有子集團和直管單位46家，旗下共有11家A股上市公司。在2016年12月27日，兵工集團旗下的凌云股份發布公告，披露擬以12.89億元收購太行機械100%股權和東方聯星100%股權。這是集團以凌云股份為上市平臺，將太行機械及東方聯星注入凌云股份，以實現集團部分優質軍民品資產的上市，也是集團積極響應國家推進國有企業整體上市和混合所有制改革的政策。
中國兵器工業集團作為軍工企業，一直在推進集團公司總部市場化、企業化改革，不斷完善現代企業制度，發展混合所有制經濟。未來幾年軍品總裝和研究所資產經過改制注入上市公司的預期將不斷增強。
3.3 廣東、上海、山東、北京，地方國企混改四大區域機會
地方混改的看點主要來自于當前推進速度已較快，未來有明顯思路的省市，如廣東、上海、山東、北京等。這些地區大多數為改革前沿地區，考核壓力大，其中上海推進快速有效，成為國改排頭兵，其他地區也積極推進混合所有制，通過成立國資運營平臺、引入員工持股計劃或外部投資者、資產證券化做優做強國企。
廣東國企混改的亮點為產業基金、國有資本投資基金。廣東成立了一系列的產業基金，來推動國企的創新發展，廣東鼓勵國有企業按照市場化原則設立“母基金+子基金”的國有資本投資基金，形成新機制、塑造新動能、給到新激勵，目的在于改變當前國企創新不力的局面。廣東積極推進資本運作，推動國企整體上市、并購重組、員工持股等混改措施。
上海國企混改的重心是整體上市、平臺運作。上海國資委監管企業40家，國有資產1.3萬億，證券化率雖然不低但仍有較大的提升空間。2014年以來，上海通過并購重組、資產注入、整體上市等方式進行改革的國企數量眾多，通過核心或整體上市來引進戰略投資者和員工持股，推動混改。將上海國盛集團、上海國際集團打造為資本平臺。加強國企和自貿區的聯動，優化國資布局，推動產業調整。
山東以管資本為基，組建國有資本投資運營公司。山東實現省屬一級企業股權多元化，把30%的國有資本劃轉山東省社保基金理事會持有，在股東層面形成多元化利益格局。據不完全統計，山東省屬企業中國有資本投資運營公司已達13戶，包括7戶改建、4戶新建，70%省屬國資納入資本投資運營公司。山東國資證券化率不高，未來提升空間大。
北京員工持股助力，混改如火如荼。2016年12月26日北京市出臺《關于市屬國有控股混合所有制企業開展員工持股試點的實施辦法》，明確了員工持股及管理的十項主要內容，其中提出，員工可通過貨幣出資、科技成果入股；員工持股總量原則上不高于公司總股本的30%，單一員工持股比例原則上不高于公司總股本的1%等。另外，首農股份成功引入7.5億元社會投資，北汽新能源通過增資擴股方式吸引15億元社會資本，促進了國有資本與民間資本的對接合作。截至目前，北京市屬混合所有制企業已占到企業總數的近70%。