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內地經濟放緩初段 定位放水並不嚴謹

2018-08-02
来源:香港商报

  從PMI和同期高頻數據來看,實際增長短期仍有韌性。7月PMI為51.2,環比回落0.3個點。7月回落有一定季節性(高溫不利於工業和建築業),過去13年中有10年的7月都是環比下跌的。過去3年亦無例外,平均回落幅度是0.2個點。

  PMI是一個環比指標,由於去年高基數,經濟同比數據會比環比更低些,比如發電耗煤7月日均好於6月,同比卻從上半年的10%回落至7.3%。這一點預計會對Q3數據影響明顯。但總的來看,目前微觀數據偏穩定,實際增長短期表現仍有韌性。

  預計經濟或經歷兩輪放緩

  進出兩端價格指數齊降意味名義增長已經開始回落,彈性會大於實際值。價格表現比量要更有彈性,雖然7月螺紋鋼價格在上行,但它有供給原因。更廣泛代表工業品的PMI出廠價格和購進價格分別回落了2.8個點和3.4個點。這意味價格有所退潮,經濟的名義增長已經開始回落,且比實際增長更顯著一點。

  出口訂單連續第二個月低位,小企業景氣度下降加快,這背後應該是貿易摩擦的影響。值得注意的是出口訂單連續兩個月在49.8的低位,小企業景氣度進一步回落至49.3,這兩個數據背後應該是中美貿易摩擦的影響。目前仍算是變化輕微,但端倪已顯。

  建築業偏高的景氣度也有小幅回落,出口和地產的高位放緩是我們理解未來經濟的兩個線索,經濟後續會經歷「兩輪放緩」。建築業PMI為59.5,這一數據依然不低,但屬於5個月來首次降至60以下。如我們前期一再指出的,出口的高活躍度和地產新開工的高位是上半年經濟「宏微觀背離」的兩個重要解釋。後續隨這兩個線索的演進,我們預計經濟會經歷兩輪放緩:2018年下半年,出口和地產新開工會從雙位數回落至個位數,經濟將經歷第一輪回落;2019年上半年,高基數和基本面變化之下,出口和地產新開工水位將進一步下降,經濟將經歷第二輪回落。

  下半年政策修正不可避免

  如我們前期所述,三個條件的變化意味下半年政策修正不可避免,也十分必要。說「放水」是極不嚴謹的,目前只是從「緊貨幣、緊信用、緊財政」調整為「寬貨幣、穩信用、恢復財政」。從《多面體折射》開始,我們就傾向於認為下半年政策的修正不可避免,主要理由有三:一是經濟會經歷兩輪放緩,逆周期政策需要啟動;二是匯率下行壓力有所加大,內外均衡再度成為一個問題;三是金融去槓桿有一定副作用呈現,信用環境二元化需要糾正。

  但就此認為政策開始「放水」是極不嚴謹的。以財政為例,今年上半年財政收入增長10.6%,財政支出卻只有7.8%,基建增速下行至5%不到。目前只是預計從「緊貨幣、緊信用、緊財政」調整為「寬貨幣、穩信用、恢復財政」而已。

  不必對於放水過度擔憂

  房地產不放、金融槓桿不放,就不會類似於2015年。我們在《政策變化是一個連續過程》中指出:這一輪政策沒有放開地產,估計也不會放開。估計2019年棚改及其貨幣化可能會有收縮;作為財稅體系改革重頭戲之一,房產稅草案明年也有出台可能。保障性住房建設明年可能會加碼。目前的限購可能會逐漸和「供給端保障房+需求端房產稅」代表的長效機制無縫銜接,不太可能再走回頭路。2015年金融創新的大環境下,金融市場加槓桿有過度象。本輪金融政策依然偏緊,政策對槓桿警惕,資管新規仍在落地過程中,金融槓桿不太可能像2015年那樣擴張。這兩個條件下,對於放水過度擔憂是不必的。

  風險提示:去槓桿進度超預期;外部經濟環境變化超預期。

  廣發證券首席宏觀分析師 郭磊

[责任编辑:蒋琳]
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