港股上周衝破三萬點後急速回落，但本周港股回勇，再衝高至兩萬九以上水平。上周有傳內地信用或呈現收縮，導致資本市場明顯波動。不過，本周人行的流動性政策，馬上打破相關誤解。深層次看，在信用收縮的背景下，其實貨幣流動性環境並不具備持續收緊的條件，否則實體融資受到的衝擊較大、債務風險暴露。

　內地貨幣政策不能「急轉彎」，近期人行也明確強調要防止信用收縮。隨着月底財政資金投放等，流動性緊張局面或趨向緩和。不過，亦須要留意內地經濟景氣處於高位、通脹預期升溫，貨幣流動性環境很難明顯寬鬆。

　投資須考慮外匯及結匯市場變化

　綜合不同因素，筆者認為投資市場要考慮外匯及結匯市場的變化。去年內地的貿易順差持續擴大，但銀行的代客結售匯順差則在多數時間保持平穩，這是因為去年頭三季度的人民幣走勢尚未形成持續的升值預期，因此市場主體的結匯意願並不強烈。然而，隨着第四季度以來人民幣升值逐漸成為一致性預期，銀行貸款結售匯順差在12月急升至652億美元，創下近六年來的新高。鑒於上半年貿易順差仍有望保持高位，只要人民幣升值預期不變，結售匯順差的上升將會持續。

　若結售匯順差持續上升，外匯佔款或將出現根本性的逆轉。在目前人民幣升值預期下，市場主體持匯意願正在上升，如果銀行在收到企業和居民的持續結匯後不向人行結匯，其外匯額度的管理難度亦會上升。若年初銀行將前期積累的外匯額度向人行結匯，則1月外匯佔款有望明顯回升，而由於新增外匯佔款帶來的基礎貨幣投放，人行可以不擔心在公開市場上回收一部分流動性。

　若未來外匯佔款持續轉正，人行在公開市場貨幣淨投放的意願將明顯下降。故此，在判斷人行操作時，不能單純參考公開市場數據，亦需要同步考慮人民幣匯率的長期趨勢，以作認證。

　(資深金融及投資銀行家 溫天納)