在全球宽松货币政策下，2015年全球M2余额高达366万亿元，其中中国M2余额占全球货币供应总量的近40%，存量和增量位居全球第一，并且新增信贷也创历史新高。不少市场人士认为，央行多个矛盾冲突的政策目标导致M2长期畸高，在货币供应量逐年增长时，经济增速却不断下降，资金成本不断上升，金融与实体之间背离日益扩大，催生资产泡沫风险。
「怪象」背後是资源配置失衡，银行有天然逐利行为，在当下过度管制的金融体制中，国家和银行所考量的利益不一致，导致银行在承担并不优质的政策性贷款时，要通过把资金投向其他高收益的地方获得补充，这也造成货币政策传导扭曲，资金「脱实向虚」。要解决这种矛盾，首先应畅通银行等金融机构对货币政策传导的毛细血管，更重要的是简化清晰人行货币政策目标。 香港商报记者 张幸
疏通至实体毛细血管
实业兴则金融兴，金融过度增长和偏离实体经济，终将摧毁商业银行发展的基础。为改变资金「脱实向虚」格局，最近几年尤其是去年以来，监管层不断出台各类政策，试图引导银行信贷资源更多地流到对资金非常渴求的实体经济中去，这些政策包括定向降准、推出支农支小再贷款、对小微企业贷款「三个不低於」等等。
从商业银行2015年业绩报告中可以看出，在政策的引导下，各家银行都在转型中加大了对小微企业、三农等领域的贷款投放。如工商银行小微企业贷款净增1617亿元，增幅为9.4%;农业银行强化对「双创」型小微企业的支持力度，小微企业贷款增加1133亿元；光大银行在苏州等地进行试点，建立分行「小微信贷工厂」，提高对自主创新型小微企业的融资服务效率；民生银行则持续优化社区网点布局，截至去年末，其持有牌照的社区支行有1576家，同比增幅达112.11%。
业内人士表示，这些政策在引导资金流向方面确实起到了积极的作用，但是，由於这些政策不能从根本上改变银行的风险偏好，作用可能仍然有限。可以从建立投贷联动试点、信贷资产证券化、政策性担保机制等入手，提高银行的风险容忍度。
「中国现在缺乏体制效率，最关键的还是要彻底打破金融垄断，降低民营资本进入银行业门槛，发展更多民营银行，打破IPO的审批制，让国有银行之外的金融体系能有更大发展。」刘胜军说，有了多元化的融资渠道之後，市场竞争自然增强，社会融资成本也会大大降低，如此整个金融体系的效率才会提升，融资难融资贵的局面才能得到解决。
解决资金错配的问题，除了从破除垄断、改革体制入手，更重要也是更有效的是发展其他除银行之外的融资渠道，来输血实体经济。
朱启兵认为，解决问题并不能纯粹依靠人行放松货币，中国需要打造直接融资市场，通过增加资本市场的低成本融资来降低企业融资成本，在建设好资本市场的基础上打通货币传导渠道。人行行长周小川特别强调要发展股本市场，去年以来国务院的一系列政策也都是在促进直接融资的发展，目的就是为了解决银行期限错配的问题。
还原明晰人行币策目标
截至去年年末，中国M2余额为139.23万亿，已经连续超越了日本、欧洲和美国几大经济体，相当於欧洲和美国的两倍、日本的三倍。
人行最重要的职责是保持低通胀，但是近年来持续宽松的货币政策导致真实通胀率不断升高，M2高增长的同时，信贷增长也在不断刷新历史，2016年一季度新增贷款更是狂飙4.61万亿，同比多增9301亿元，同时超过2009年一季度的4.59万亿元，创下历史纪录。这是继2009年金融危机以来的又一个「4万亿」。
M2增速是13.4%，GDP增速是6.7%，两者之差反映了目前「货币兑水速度」，比去年提高了45.6%。更有业内人士指出，官方公布的CPI是2.3%，这个数字公布之前的某些计算权重被调整过，数据可信度存疑。真实通胀率也就是M2增速减去GDP增速达到了6.7%，人行的M2调整目标应该盯住更加真实的GDP，并依据更加真实的通胀率作为宽松或紧缩的尺度。
印钞加速让民众资产不断贬值和稀释，进一步萎缩了居民的消费意愿，另一方面为保经济增速，必须超发货币维持投资和出口，中国陷入了依赖宽松的怪圈中。
人行在承担「低通胀」和「保增长」两大冲突的政策目标中选择了後者，并在「保增长」的单向刺激中与「低通胀」相距越来越远。近年来人行在「控总量」和「调结构」中，也开始扮演了全能调控的角色，逐渐偏好使用新型的货币政策工具，来实现对小微企业等微观领域的利率倾斜。
人行多个互相矛盾的政策目标，背离了传递清晰宏观政策信号的初衷，也容易给国际社会留下政策信号混乱甚至前後不一致的印象，简化清晰人行职能是今後金融改革顶层设计的重要内容。
人大财经委副主任吴晓灵曾经很通俗地比喻人行货币政策的局限性：「人行的钱一旦放出去，就像开闸放出去的水，很难精确控制它如何到达最需要、最有效率的地方，调结构应该更多采用税收政策、银行信贷政策，这是可以点对点去控制的。」币策传导路径扭曲
从更深层次上看，商业银行信贷投放的失衡和错配，实际上凸显了其利益机制的不合理。刘胜军认为，这是由国有银行主导、过度管制的体制带来的恶果。一方面银行本身是经营机构，有天然逐利行为，像东北经济已经恶化到一定程度，暴露出风险，银行会本能地采取谨慎保守的态度。另一方面，中国的银行还是带有政策性的，会受到国家或地方政府的压力，如4万亿时期如此多的银行信贷投向地方政府项目以及产能过剩行业。
这也是导致货币政策传导路径扭曲的原因之一，总体来说，货币政策的传导过程中由人民银行制定和发布货币政策，然後通过商业银行体系传导到微观经济主体，最终影响国民经济。但现行对银行的监管措施导致银行对贷款资源的选择会与央行的货币政策产生冲突，使货币政策信号的传导失真。
朱启兵指出，银行必然会寻找低风险高收益的资产，但是国家希望货币投向国家产业政策希望扶持的部分，如新兴产业，但这类产业在初创期风险比较高，出於对自身利益的考虑，银行并不愿意投入这种领域。此外，国家可能因为各种考量要去支撑一些效益低下的国企、僵屍企业，这对银行来说也是负担。
「正因为银行承担了一部分对它来说相对并不优质的资产，所以它必然在其他方面要找更多收益的资产来获得补充，这使银行通过期限错配、放大杠杆的方式来逐利。」朱启兵说，所以某种程度上是国家和银行层面的信息不对称引发了货币政策传导障碍，让货币没有流入国家预期的领域中。
朱启兵认为，这个问题反映了中国资本市场所缺的一环，即本可以用直接投资来解决的问题，却要通过银行投资来解决。与美国经济中直接融资比例超过百分之八十相反，中国以间接融资为主，在国外都会有专门的直接投资机构在新兴产业中投资，但中国还是要靠银行投资。
警惕资产泡沫化
在货币政策传导路径扭曲的情况下，宽松的流动性并不能如愿地进入实体经济，而是更多地流向了房地产市场和股市，本轮货币宽松周期开启以来，2014年至2015年上半年迅速上升的股市，以及2015年下半年以来暴涨的一线和核心二线城市楼价都是例证。
知名财经评论员余丰慧表示，货币「脱实向虚」削弱了实体经济受益程度，投放的货币如果进不到实体经济，那麽必将进入别处包括股市、楼市，更可怕的是，有些货币可能连股市都不进，就在银行系统里玩「钱生钱」的游戏，後果必将是催生金融泡沫风险。
接受本报采访的复旦大学经济学院副院长孙立坚进一步分析道，政府投资给企业打通了融资的渠道，但企业获得资金後没有好的项目可投资，又存回银行。银行体系中的存款增加，必然会让银行加大对风险的包容，把更多钱贷给企业，而在目前经济不确定的形势下，银行大企业理财产品的收益往往能比企业的生产项目的收益高，企业又可能将这些投资获得的资金只有少量用於项目，绝大多数又转身存到银行中。从而形成了放转存，存又变为放的资金闭循环，出现钱实质上没有投出去的情形。在资金宽松时构建的这种闭循环模式，一旦遇到资金紧缩，必然会造成资金链的断裂。
「从这方面来看我们应该注意今天在存贷款都上升的局面下，全球货币宽松可能带来的金融问题，也是我们分配货币需求时需要注意的地方。同时我们也要注意宽松的货币政策不可能导致资产闭循环形成泡沫，场外配资以及P2P的融资骗局一定要遏制好，不要让其在中国如同滚雪球般越滚越大。」 孙立坚说。
实际上，去年以来的持续降息降准，提升了商业银行的放贷意愿，但在目前中国经济持续低迷的格局下，经济部门的信贷需求很大部分来自於维持「高杠杆」的融资性需求，经营性信贷需求一直较为疲弱。刘胜军认为，实体经济没有投资机会，在真实信贷需求不足情况下，由政策单方面推动的信贷增长，必然导致资金「脱实向虚」。
信贷资源配置不合理
自2008年以来，中国的货币流动性相当宽松，但在货币供应量逐年增长时，资金成本却不断上升，这个「怪象」的背後是资源配置出现了问题。
每一次增加货币供应量都是社会财富再分配的过程，但显然这种分配不是普惠性的，超发货币并没有流到消费者手中，反而变成了民间财富的吸血虫，这与手握社会八成资金的银行有很大关系，银行庞大贷款资源的过於集中与分化，正在加剧财富分配上的不公。
「过度的货币超发会导致CPI的膨胀以及资产价格膨胀，这任何一类的膨胀都是财富转移的过程，加之中国金融资源的配置不合理，有钱的人会更加有钱，穷人往往则更穷，财富比例也有可能相对缩小。」刘胜军说。
那麽银行对哪些领域的资金投向青睐有加呢？由於缺乏系统数据，无法进行细化分析，但从各大银行公布的2015年年报和一些金融数据中可窥知一二。
从发放贷款的地域分布来看，各大行都呈现出对长江三角洲、环渤海地区、珠江三角洲投放贷款多的特徵，而东北地区所占贷款额度均最少。以农业银行为例，截至2015年末，该行发放贷款和垫款总额89099.18亿元，其中长江三角洲贷款总额2.04万亿元，占比23%，位列地域第一，东北地区贷款总额0.36万亿元，占比4.1%。
从发放贷款的行业来看，股份制银行如招商银行、平安银行、光大银行、中信银行在制造业的贷款投放上比上年缩减，而房地产贷款相应增加。以中信银行为例，截至2015年，该行发放贷款和垫款总额2.36万亿元，制造业发放贷款总额403285亿元，占比17%，同比下降1.3个百分点，房地产发放贷款总额224873亿元，占比9.5%，同比上涨1.7个百分点。
从发放贷款的企业来看，财政部数据显示，2015年国有企业负债增加了12.3万亿元，比同年人民币新增贷款总额多了近6000亿元。海通证券首席经济学家李迅雷分析称，虽然国企新增的负债中还包括利息支出，融资来源中还包括债券融资，但从数据上看，2015年全国新增社会融资15.41万亿元中，国企的新增负债就超过12万亿元。那麽，可判断银行信贷的三分之二流向了国企及地方平台。
刘胜军认为，信贷的不均衡是个必然的结果，这是市场效率和政策考量的表现，关键在於银行是否按照效率在配置资源，把信贷资源给到能创造价值的行业企业。
但显然，银行不仅存在资源配置失衡，而且大量错配至低效率的领域，以至於许多企业无法产生足够覆盖利息的资产回报率，并且在地方政府竞争体制中，许多产能过剩、「僵屍」企业难以灭亡，这些企业占据大量信用资源。有机构统计，2009年金融危机以来，中国每一元新增人民币贷款产生的经济效益仅为危机前的三分之一。
中国社科院金融重点实验室主任刘煜辉指出，这样收入产生必然变慢，微观上是收入增长速度会越来越显着落後於债务增长速度，杠杆快速上升。货币层面反映的是货币量虽然快速上升，但经济活动中感受不到资金很宽裕，经济增长越来越依赖於新增货币的推动。