恐懼是沒有聲音的，至少一開始沒有。所以哪怕已過去整整一周，很多港股投資者仍能清晰記得這點。

　該如何形容2026年5月29日發生的一切呢？逼近歷史月度最長熱夜記錄的香港，在這個白天依舊酷熱難耐。高密度的混凝土建築疊加維多利亞港水面反射，中環交易廣場周邊一直保持着34°C的高溫。稍稍離開冷氣環境，你即刻會覺得自己變成砂煲里正在焗熟的雞塊。

　香港股市在這個白天倒是不溫不火。小升0.7%的恒生指數，以及微挫0.09%的恒生科技指數，仿同「定哂形」—被僵住了。

　去年還一派生猛的兩位，如今的表現其實並不出色。年初至29日當天，韓國綜合指數、台灣加權指數、東京日經225分別上漲了101.13%、54.45%和31.76%，連羅湖橋那邊的創業板指都錄得26.06%。而恒指與恆科，一個-1.751%一個-11.48%，僅比印尼雅加達綜指和孟買Sensex30略強一點罷了。

　好在，5月最後一個交易日貌似波瀾不驚，安樂茶飯又是一天。

　然而牌打一張色重一點，興意闌珊的指數不能掩蓋某些個股叵測兇險的變局。準確的說，周五港股的所有戲份悉數落在2513.HK，也就是號稱「全球AI大模型第一股」的智譜一家身上。

　當日早間9:30，該股1650港元開盤；至下午14:29己至1993港元，即每股勁升343港元，升幅達到20.7%。此刻，智譜的股價較116.2港元的IPO價格，足足翻了1715%，且同時成為大中華區港股、A股兩市場雙料「股價王」。這一紀錄，要待5天後才被內地科創板上的聯訊儀器掠去其中一個榮譽。

　更重要一點，每分鐘5.11億港元的增肥速度，意味着599分鐘內公司方面淨增了1529億港元總市值，相當於生生多出一個恒基地產（0012.HK 當天收市總市值為1499億港元）。貴為前香港首富的「四叔」李兆基，1981年把心頭之好送上港股，迄今45年歷史。而智譜上市，不過142天。

　對於見慣智譜股價一飛沖天的擁躉們，如果至此嘎然而止，也就加個雞髀犒勞一下自己而已。後來證明，一位本埠股民恰是這麼做的。他，在上午11:30股價至1850港元區間融資加槓桿入場，隨後便欣欣然去食飯。下午返嚟盯盤，股價稍許回調後再度急速上攻，直至臨界點到來，恐怖大王降臨。

　事實證明，真正的大場面根本無需5個小時：先是6分鐘徘徊徜徉，緊接着自14:35開始25分鐘內股價飛流直下暴力擊破各個整數關，重重砸在1500港元。

　這次，相當於每分鐘每股損失493港元，而總市值則蒸發2197億港元。還是同樣的算法，半個小時內幹掉了一個中遠海控（1919.HK），全球第三大集裝箱班輪公司；若換到A股，等於損失了一個上汽集團（600104.SH），後者剛為自己71年後誕生第1億個用戶大肆慶祝。

　最終，智譜全天收於1595港元/股，總市值從高點時的超8810億港元萎縮至7111億港元，下降1.42%。換手率1.37%，成交51.86億港元，單日振幅高達30.47%。市場分析人士普遍認為，儘管港股從不乏劇烈震盪的波動，但以智譜的體量在恒生科技板塊中一度已僅次於騰訊和阿里，而超越小米、京東、美團、快手等一干老資格上市公司。如此極端的走勢，甚為罕見。

　誰幹的？或者，還有誰？這大概是外界的第一反應。

　不妨想像如下場景：餐車頂上華麗的吊燈突然閃爍了一下，熄滅了，車廂里頓時一片漆黑。「怎麼回事？」有人問道，「誰把燈滅了？」「不是關燈」，一個冷靜到令人討厭的聲音從黑暗中響起，「是有人切斷了電線，又用它勒住了某人的脖子」。來自那個小鬍子的比利時男人。

　今年是阿加莎•克里斯蒂去世50周年。偵探小說女王曾有一個偉大的洞察：有時不是誰幹的，而是每個人都幹了。同時，每個人在很久以前都埋下了合理的動機，就像東方快車上發生過的那樣。

　好了，所謂的「」5.29智譜股價謀殺案」之所以驚心動魄，不只是因為從發生到結束時間極短，關鍵在於整個事件不是發生在密室中，更像在客廳的茶几旁。現場沒有指紋，每一個利益相關方似乎都是受害者各自面目偏偏又都模糊不清。套用波洛的口頭禪，「真是完美的犯罪，而且，沒有兇手」。

　怎麼可能沒有！只不過，大多數情況下會超出普通人的預料。如果總結阿加莎72本小說的內在規律可以得出結論，5月29日突如其來一幕，乃被精心推敲後延遲的引爆點。真正的安排其實早已展開，比如由此上溯7天。那是另外一個周五，那是一份公告。

　5月22日盤後，恒生指數公司發布季度季檢結果，指恒生科技指數將納入智譜與MINIMAX-W （0100.HK）這兩家港股上唯二的AI大模型公司，同步剔除金蝶國際（0268.HK）與金山軟件（3888.HK）。上述變動定於6月5日收市後實施，並於6月8日起正式生效。

　這當然是一個常規動作。依據全港個股中所有符合科技主題+創新篩選+流動性測試的候選人中，第36名的市值為455億港元（截止3月31日）。以此為分界線，市值長期低於400億港元的後兩家公司已跌出緩衝區，而今年1月上旬相隔一天上市且市值一路飆升的AI絕代雙驕，成了30隻恆科成分股陣營里完美的替代品。

　沒錯，目前幾乎所有的指數都在努力提振自身的科技飽和度。5月29日，中證指數公司就調整了上證50、滬深300、科創50三大寬基指數的成分股。6月3日，富時中國50和富時中國A50指數亦做出調整。不論名氣大小隻看科技含量，各指數公司的動作整齊劃一，方向無比明確，這顯然不是巧合。

　納入某個指數頂大的好處，是將被寬基或窄基被動基金強制配置購買。等陣，問題來了，金蝶國際與金山軟件剔除前的權重分別為0.7%和0.67%，總計1.37%；新入替的智譜與MINIMAX，前者拿到0.53%後者則是0.36%，總計0.89%。就是說，憑着18C登陸港股的大模型公司，雖然第一時間獲得更大的名分，但基於流通股市值只配給了極低的權重。甚至，還有富裕可去補貼其他兄弟成分股。尤其考慮到智譜的市值已突破五千億港元，多少有些不相匹配。

　真相初露端倪。考慮到一段時間內恆科指數表現實在「洩到冇曬厘」，一直專攻軟件與AI應用的港股，的確急需更出位的AI公司去維護市場吸引力。同時，也能讓那些還未盈利的科技公司看到更多的甜頭。但出於防範風範的原因，通過人為壓低權重一方面是告知市場監管方對相關泡沫心中有數，又事實上構成隱形熔斷機制，進行了一種風險隔斷，減少萬一泡沫破滅可能產生的二次衝擊。

　「既要又要還要，恒指經略者果然老道。」有市場分析人士如此表示。

　其實，僅一個「基於流通股市值」，就說明恒生指數公司絕非吳下阿蒙。現在終於可以來解剖智譜這個對標美國Antropic的龐然大物，究竟讓指數操盤手在擔心什麼。

　先行聲明—無關經營數據。Antropic那種能在半年內將ARR（年化收入）狂拉253%至470 億美元，今年二季度就可以實現盈利的企業，在這個星球上也是屈指可數。要知曉，其最新9650億美元的Pro IPO估值，已超過OpenAI 1100億美元。

　關鍵，還是智譜的股權結構。

　該公司總股本4.46億股，其中內資股40296.76萬股，佔比90.35%，該部分股份的鎖定期為12個月，即至2027年1月8日解禁。另外，H股4303.24萬股，佔比9.65%。這其中，上市前約定的11位基石投資握有2568萬股，佔比5.76%，鎖定期6個月，即至2026年7月8日出籠。其餘3.89%股票中，外資長線機構作為基礎倉位長期配置的比例是35%。如此一來，今年1月8日上市時市面可流通智譜股票佔比僅2.67%。以116.2港元的發行價和上市首日131.5港元的收盤價計，流通市值也就15~15.7億港元。

　換句話說，任何人可以用這筆錢完成「掃盤」然後為所欲為。而極限時，該股的槓桿率高達37倍。

　當「智譜同志」還沒有變成「離譜先生」時，這一切不是問題。可180天後，其一家總市值相當於全港股的1.82%，麻煩終於來了。該公司如同1.45億年前侏羅紀後期的腕龍，體重多達80噸，但修長至極的脖子上卻頂着一顆核桃大的腦袋。市場爭議許久基於「大市值、微流通、大解禁」的丐版IPO制度和估值定價機制，哺育出了一頭超級怪獸。

　繼續計算。多個權威機構給出的數據稱，目前跟蹤恆科的資金規模為520.4億美元，約合4078億港元，涉及恆科指數的被動ETF資金規模在2500億港元左右。想想吧，6月8日被動資金必須接盤那個「0.53%」權重時，會發生什麼？穩賺！

　自然還有兩個隱形條件。第一，必須搶先出手；第二，趕在7月8日第一個解禁日前。至於明年1月8日，暫時先不用考慮。

　監管方肯定嗅出了氣息，故把「入指」消息特意放在周五收盤之後，此後除了兩個正常休息日還外加一個佛誕日休市。但沒有人會跟錢過不去，下手快者大有人在。22日當天，智譜股價就大升26.93%至1282港元，盤中最高見到1341港元，較前一日收盤價高出了32.77%。全天換手率放大至1.33%，成交金額計36.28億港元。

　哪有什麼未卜先知，一切都是按計行事。

　大戲進入到高潮部分了。26日，智譜升4.91%至1345港元；27日升5.94%至1425港元；28日升13.54%至1618港元。29日下午14:29前—1993港元，升23.17%。然後「砰」一聲，有人扣響扳機，血花四濺。

　故事沒有結束。6月1日智譜股價跌8.09%至1466港元；2日跌2.68%至1412港元；3日這天有所反彈，正向3.54%回歸1462港元。可到6月4日再次進入下行通道，全天跌2.46%至1426港元。注意，本周前四個交易日中盤中最低已見1310港元，一個危險的信號。

　現在，第三個周五來了，最終跌9.05%至1297港元，不過盤中最低為1260港元。總市值計5783億，較7天前的歷史高點削去三成四或3030億港元。再對照一下，正好，回到兩周之前。

　但凡偵探小說，無論之前如何綿延鋪陳，之後怎樣餘音繞樑，但華彩段只會是案發那一刻。有必要再回到5月29日下午，去看看每一位角色的動機和動靜。

　第一類，搭便車搶跑者—Front Running。不等指數公司發出公告，聞風搶先加入拉升隊伍，反正有被動基金接手，流通盤如此袖珍，索性讓大佬們成為自己賺一票退出的流動性。

　第二類，患有FOMO錯失恐懼症的賭客。眼見AI概念盛行，又將納入恆科指數，於是堅信只要故事在，總有接盤人。

　第三類，被動指數基金。6月8日前按既定方針分批吃單，只求跟蹤誤差最小化。他們不會強拉，也不會托盤。

　第四類，最早入場者。他們保持安靜，一直在等待高位和某個契機。

　聰明錢、快錢、耐心錢，集聚一堂。其中前兩類無疑還藉助了孖展的力量。可惜，當股價跌破連串閥值，券商風險系統自形強制平倉市價單。另一些人倒老神在在，他們不砸盤，只是撤掉買掛單，「買一」「買二」「買三」陸續銷聲匿跡。多方力量相互踩踏的結果，股價從來不是掉下去而是一路「沉」下去的。

　所以，不是沒有恐懼，是根本不給尖叫時間。那一刻，我知道你知道我知道你知道了，你知道我知道你知道我知道了，瘋狂戲碼背後你可以把著名的「納什均衡」當作唯一的兇手。也可以說—每個人都是兇手。

　1976年1月12日，阿加莎•克里斯蒂去世那天，恒生指數410點。那天，全港上市公司只有295家，總市值567億港元。那時，還有4家交易所同時存在，還沒有孖展等槓桿工具。而至2026年5月29日，吃完40歲生日蛋糕的香港聯交所融集了2726家上市公司，總市值超47.5萬億港元。某個時刻，智譜一家的市值就相當於半個世紀前全港上市公司的15.5倍。

　在阿加莎的小說中，除了波洛就屬喜歡打毛衣的馬普爾小姐。她說過，「這就跟聖瑪麗米德村那次蘋果豐收一樣，樹長得太高。摘果子的人摔死了，樹可一點責任也沒有。」

　對了，標註9個「5」的SpaceX即將在6月12號上市，1.77萬億美元的IPO估值創下歷史記錄。有意味的是，其自由流通股據統計最少只有480億美元，佔比2.71%。你看，全球首富也在玩同樣的遊戲。

　那麼，下一次，死的是誰？

　北京 子瑜