受累低油價通縮或僅為暫時

　　歐近期加碼QE概率微

　　【香港商報綜合報道】在全球通縮陰霾籠罩之下，歐元區的通脹可能將跌至零。歐盟統計局將於本周三公布歐元區9月通脹數據，彭博社調查顯示，經濟學家普遍認為9月CPI將落在-0.2%至0.3%的區間，屆時數據的公布或將進一步加強市場關於歐洲央行加碼量化寬松（QE）的呼聲。歐央行總裁德拉吉也曾表示，由於油價急劇下滑，今年歐元區通脹水平可能會跌入負值。

　　加碼QE需更多支撐因素

　　自6月底至今，油價下跌超過23%，當前原油價格僅為一年前的一半，再加上通脹上漲乏力，讓過去兩年希望推動CPI重回2%的歐元區決策者感到沮喪，也將令市場再次將目光轉向對通縮風險的關注。盡管歐元區官員過去一再表示在必要時會加強刺激措施，但他們也稱在作出決定之前需看到更多支撐因素。

　　彭博社援引牛津經濟研究院經濟學家本梅稱，本月的數據不太可能促使歐央行采取行動，當前的QE阻止了新一輪油價下滑給通脹帶來的沖擊，而最近數月核心通脹水平的上升也為歐央行提供了一絲安慰。「一些人可能很關心新一輪通脹下滑，但歐央行一直在避免讓自身和這類看法保持距離。」

　　未來數月通脹或現負值

　　歐元區8月CPI同比終值0.1%，較初值0.2%下調，為四個月來最低水平。接近於零增長的物價指數，讓歐央行促進歐元區物價恢復增長的行動面臨更大壓力。德拉吉早前表示，在油價下滑和新興市場經濟增長放緩的影響下，如果歐元區通脹前景惡化，歐央行會準備好擴大QE計劃。自今年3月歐央行啟動1.1萬億歐元的QE計劃以來，歐元區物價幾乎一直處於停滯增長狀態。德拉吉稱QE計劃在起作用，但通脹復蘇的速度仍低於最初設想。

　　此外，本月稍早時，歐央行還下調了今明兩年歐元區通脹預期。對通脹預期的下調，再加上新興市場經濟放緩對國際經濟發展存在的潛在沖擊，讓市場認為歐央行加碼QE的可能性很高。本月，彭博社調查的經濟學家中，三分之二的人表示歐央行將會擴大QE，其中多數認為具體時點將會在年底前。但德拉吉也表示：「未來數月我們可能會看到通脹數據跌入負值，但這是否就意味著通縮？歐央行管理委員會更傾向於認為這只是暫時的，主要是因為油價的影響。」

　　核心通脹水平仍穩固

　　同時，剔除能源和食品等波動較大因素的核心通脹數據，也為決策者提供了一些慰藉。歐元區核心CPI今年1月跌至0.6%，不過7月升至1%，8月終值為0.9%。經濟學家預計，9月核心CPI將與8月持平。歐央行管理委員會成員、奧地利央行行長諾沃特尼上周稱，核心通脹水平非常穩固，只有出現特殊因素，才會對本月以及未來數月數據產生重大影響。他認為，近期央行加碼刺激措施似乎不太可能，決策者需要進一步權衡未來的數據。

　　日再陷通縮或無關流動陷阱

　　日本統計局上周公布的數據顯示，剔除生鮮食品后，日本8月CPI時隔28個月后再度跌入負值。各種有關於安倍經濟學會失敗的評論也不絕於耳。日本為何會再度跌入通縮？這是因為日本陷入流動性陷阱了嗎？

　　「流動性陷阱」之說有問題

　　金融博客「邊際革命」的評論稱，很多人可能會忍不住提出各種有關「流動性陷阱」的說法。但即便「流動性陷阱」可能是諸多看似合理的解釋之一，但也存在問題。流動性陷阱意味著，某人持有貨幣的邊際效用基本是平的，無論這個某人指代的是銀行，銀行的股東，還是銀行的客戶。平坦的邊際效用曲線將許多的「某人」綁在了一起，而非只是幾個人。當持幣邊際效用不會出現增減時，會出現多重均衡，而多重均衡也常常給流動性陷阱模型添麻煩。

　　在上述情況下，貨幣流通速度可能不再是原來的模樣，因為無論持有多少現金，持有它們所獲得的回報都是一樣的。體制性摩擦可能在均衡的形成中起到了作用。那麼，為什麼會在物價下跌時出現均衡？一定程度上，物價是具有粘性的，因而是不利於物價下跌時出現多重均衡的。有人可能會期待物價總水平上升從而形成均衡，哪怕只能慢慢地形成。然而，為什麼物價在小幅反彈后，又再次走低呢？

　　貨幣供應/信貸供應系內生變量

　　第二種觀點認為，貨幣供應/信貸供應是個內生變量，如費布萊克和摩爾等人。直到實體經濟好轉之前，M*V（M是貨幣量，V是貨幣流通速度，指代貨幣創造）的力量都是疲弱的。這一觀點并不嚴格關注貨幣邊際效用的斜率。2013年后期，日本物價上漲了一陣子，因為人們以為安倍經濟學可能會奏效，但現在他們看到現實并非如此，物價再次回落。

　　而第三種觀點則認為，日本在令日圓貶值上還不夠努力，如克魯格曼關於日本政府信譽的文章和薩姆姆的幾篇文章。而本文傾向於認為是老人政治（指老年群體對政治的影響力很大），而非政府信譽問題。所以，最有可能的是，觀點三和二存在交集的地方是真正的原因，但很少人能夠很好地理解這些。

　　下月是否加息先看聯儲「三號」

　　過去一年，作為聯儲局三號人物的紐約聯儲主席杜德利（左圖）逐漸傾向於極為鴿派的陣營。他對於全球增長及通脹持懷疑態度。目前為止，他是正確的。此后，杜德利將接受人稱「聯儲通訊社」的《華爾街日報》記者稀森拉特的訪問，從他的言論中將能看出聯儲局對10月加息到底有多認真。

　　杜德利系偏鴿派中間派

　　杜德利是FOMC的核心成員，因此，如果他對於經濟及通脹態度更為積極，可能意味著加息臨近。本月稍早所發布的提示「暫緩加息」的FOMC聲明被解讀為鴿派，加息預期甚至被推遲到明年1月，但耶倫上周四在波士頓的偏向樂觀的演講，可能是有意將預期拉回原先軌道。這使市場對10月加息現實可能性不置可否。當下，聯儲局基金期貨市場預估10月加息的機會僅有18%。

　　上周晚些時候，典型的鷹派聯儲局委員萊克、布拉德及喬治都探討了加息事宜，但與過去兩年所探討的如出一轍。如果像杜德利這樣的偏鴿派的中間派委員暗示有更大的可能性加息，那就是聯儲局已準備好加息的明確信號。

　　美元凈多頭一年來最低

　　上周五，商品期貨交易委員會(CFTC)持倉數據顯示，美元凈多頭為超過一年來最低水平。如果聽口氣杜德利準備投票贊成10月加息，則上升空間充足。可以買入美元兌商品貨幣。另一個可選的交易動作是拋售黃金。自聯儲局會議以來，大量快錢涌入金市，它們同時也可能迅速退出。

　　如果杜德利持鴿派論調，則對市場所帶來的影響較小，風險也較低。如果他想顯得極為保守，進一步聲稱年內可能不會加息，可能會傳遞出「等待觀望」的言辭，并淡化通脹風險。如果他的言論超出上述可能範圍，則美元將走弱。