軍信股份(301109)9月22日發布關於發行H股並上市的進展公告稱，公司正在進行申請發行H股並在港交所主板掛牌上市的相關工作。鑑於目前市場環境等情況，為更好地保護廣大投資者利益，經審慎評估並與聯席保薦人及聯席全球協調人商議，公司決定將根據市場變化情況再確定H股發行上市的相關事宜。

　軍信股份表示，暫緩港股IPO的決定不會影響公司當前經營業務的正常開展，公司將根據該事項的進展情況及時履行信息披露義務。

　8月13日，軍信股份再次向港交所遞交了上市申請，9月13日通過聆訊，9月22日宣布主動暫緩。軍信股份港股IPO，在「臨門一腳」的時刻，停了下來。

　公開資料顯示，軍信股份是一家提供廢物綜合處理及資源利用專業解決方案的公司，主營業務為垃圾焚燒發電、污泥處置、滲瀝液（污水）處理、垃圾填埋和灰渣處理處置等業務。

　根據弗若斯特沙利文的資料，就項目規模而言，軍信股份的主要業務運營所在的長沙環保產業園是中國同業中最大的環保綜合園區之一。2022年4月13日，軍信股份在深交所創業板上市。

　業績方面，招股書顯示，2023年、2024年、2025年、2026年一季度，軍信股份收入分別為18.37億元、24.11億元、27.31億元、7.36億元；期內利潤分別為6.53億元、6.86億元、9.94億元、3.05億元。

　招股書顯示，2025年利潤增長主要由於收購仁和令總收入增加。2026年一季度利潤同比上升則主要由於公司於瀏陽及比什凱克的垃圾清潔焚燒發電項目的運營帶動毛利增加10.9%。

　毛利率方面，軍信股份毛利率波動顯著。2023年、2024年、2025年、2026年一季度，公司毛利分別為9.4億元、10.01億元、15.03億元、4.17億元，毛利率分別為51.2%、41.5%、55%、56.6%。

　值得注意的是，軍信股份的經營質量並非毫無波動。招股書顯示，2023年、2024年、2025年、2026年一季度，公司項目經營毛利率分別為62.9%、63.6%、56.6%、58.5%，項目經營淨利潤率分別為43.7%、43.6%、37.4%、42.8%。可見，2025年項目經營利潤率並未同步走高，反而出現階段性下探。

　客戶方面，軍信股份客戶集中度高，前五大客戶貢獻超90%收入。2023年、2024年、2025年、2026年一季度，公司向五大客戶的銷售額分別占公司總收入的99.7%、96.8%、92.5%、90.6%，其中最大客戶貢獻比例分別達42.4%、34.0%、52.5%、50.0%。

　軍信股份主要客戶為地方政府機關及國家電網公司，2025年來自最大客戶（長沙市政府部門）的收入達14.33億元，占總收入52.5%。此種依賴性使公司面臨地方政府財政狀況變化、政策調整及付款延遲等風險。

　軍信股份表示，公司營運中的大部分項目及大部分客戶均位於湖南，其他則位於海外。地域及客戶集中令公司面臨地區特定風險，包括人口下降、當地政府政策變動、經濟狀況及環境法規。公司各個項目均受其營運所在當地的行政及監管環境所規限。客戶（包括地方政府）可能會調整支出優先次序、延遲基礎設施投資、因預算限制而延遲付款，或修訂環境標準，從而影響公司業務營運及未來前景。

　客戶集中度高也帶來了應收賬款高企的風險。招股書顯示，2023年、2024年、2025年、2026年一季度，軍信股份貿易應收款項的總賬面值分別為8.10億元、18.59億元、18.20億元、19.49億元。公司稱該增加主要是由於財政預算緊縮導致地方政府實體延遲付款。同期，該等貿易應收款項的周轉天數分別為137.5天、199.2天、242.5天、230.3天。

　股東方面，軍信股份控股股東為戴道國、李孝春（戴道國岳母）、軍信集團及道信投資，合計控制64.92%股權。其中，戴道國直接持有18.36%股份，並通過軍信集團（持股35.58%）及道信投資（持股10.98%）間接控制股權。其他A股股東持股35.08%。

　二級市場上，9月24日，軍信股份A股午間報12.74元/股，下跌0.39%。今年以來，軍信股份累計下跌11.22%。